我国沪港股市联动性的实证研究
The Empirical Research of the Co-movement Between Shanghai and Hong Kong Stock Market

在经济全球化的背景下,各个国家和地区的经贸、资本等方面的联系日益紧密,这使全球股票市场也开始相互影响,呈现出走势联动的趋势.特别在金融危机时期,股票市场的联动性现象更受到人们的广泛关注,因此有关股票市场联动性问题的研究也成为了一个热点.中国股票市场上世纪90年代成立以来,进行了较多的制度改革,从最初的合格境外机构投资者(QFII)机制和合格境内机构投资者(QDII)机制,到近年的沪港通机制,中国股票市场的开放性在不断提升,与其他股票市场的联动性也不断加强.2014年11月17日,沪港通机制正式开启,沪港股市有了直接投资对方股票的通道,这对两市必然产生较大的影响.沪港通的开启是我国内地资本市场开放进程中的一次重大事件,是内地股票市场首次对其他股票市场开放,其对两地股市的资本双向开放,丰富我国投资者投资标的,引进先进投资理念等方面都有积极作用,研究沪港通的开启对沪港股市之间联动性有什么影响是一个极具现实意义的课题.本文以沪港通事件为切入点,通过理论分析和实证分析相结合的研究方法对沪港股市整体指数和AH股之间是否存在联动现象进行了验证,并分析了沪港通开启前后沪港股市联动性的变化情况.具体来说,本文的主要内容分为六个部分:第一章为绪论,该章首先阐述了本文的研究背景,在全球一体化的大趋势下,各个国家和地区的股票联动现象十分明显,因此股票市场联动性引起了人们的广泛关注,中国沪港通的开启无疑对沪港股市的联动性有较大的影响.然后,笔者介绍了本文的研究目的和意义,通过研究沪港股市联动性的情况,以及沪港通事件对沪港股市联动性的影响,本文的研究有助于投资者规避投资风险,对监管层的政策实施有参考意义.接着,笔者说明了本文的逻辑框架,并对本文研究方法进行了解释;最后笔者总结了本文的主要贡献和不足之处,说明了在以后的研究中需要注意和改进的地方.第二章为文献综述,股票联动性是一个热点问题,国内外很多学者对股票市场联动性问题进行了研究,本文首先对有关股票市场联动性的国内外文献进行了介绍,然后对国内外的文献进行了综合评价,对他们的研究成果进行了梳理和分析.一般认为,国外发达股票市场如美国、英国、日本等之间存在较强的联动性,主要是由于这些发达市场的开放性较高,经济联系较为紧密.国内市场中,沪深股票市场具有很高的联动性,这是很容易理解的,因为两市无论是市场结构、制度、资金方面都具有相似性.最后关于国内市场与国外市场的联动性,不同的研究显示出了不同的结果,但总的趋势是随着我国股票市场的开放,国内与国外股票市场之间联动性会不断增强.第三章为联动性相关理论,本章首先引入了"联动"的概念并延伸到股票市场联动性的定义.随后笔者重点介绍了有关股票市场联动性成因的三种理论,"经济基础"理论认为经济基本面的变动引起了股票市场之间联动性的变化;金融危机传染理论则关注金融危机下,危机的传播导致股市联动性的变化;而理性预期理论偏向于重大事件的发生是股票市场间联动性变化重要因素.最后本文对以上三种理论的局限性进行了分析,有些特殊的股票市场难以反映宏观经济的走势,这可能导致"经济基础"理论的观点失灵;金融危机传染理论涉及的情绪等行为金融因素难以度量;对于理性预期理论,实际中人们的预期非一致也可能导致重大事件对股票市场联动性不明显问题.第四章为中国内地和香港股市联动性的影响因素分析,该章首先阐述了我国内地和香港股市的发展历程.随后笔者从金融资本、经济贸易以及市场制度方面分析对沪港股市联动性的影响;最后,本文从从资金流动和投资标的两方面分析了沪港通的开启对沪港股市联动性的影响.第五章为实证研究,本章选取了恒生指数和上证指数、恒生AH股A指数和恒生AH股H指数的日收盘价数据为研究对象,把沪港通开启的时间点2014年11月17日作为分界点,把2013年8月1日至2016年2月29日的数据样本区间分为前后两个部分,综合运用协整检验、格兰杰因果检验、误差分析模型、脉冲响应分析、方差分解等方法考察了沪港通开启前后两个时间阶段沪港股市联动性情况.结果显示,沪港通开启前,沪港股市整体指数和AH股之间没有协整关系,因此没有长期均衡关系;沪港通开启后,沪港整体股市和AH股具有显著的协整关系,可见沪港通的开启确实给沪港股市的联动性造成了较大影响.进一步的格兰杰因果检验、脉冲分析和方差分解显示,恒生指数对上证指数的影响较大,因此恒生指数和上证指数的联动关系中,恒生指数占据主导地位.而恒生AH股A指数和恒生AH股H指数之间互为对方的格兰杰因,因此两者具有显著的双向影响关系.第六章为结论与建议,本章首先对实证分析的结论进行了总结,并对结论做出了必要的解释.然后本章基于前面理论分析和实证研究的结果,从监管层和投资者两方面提出了建议,笔者认为我国监管层应该加快完善沪港通机制配套制度;坚定推进"深港通"机制等资本开放进程;加深市场理解,明确自身职责,采取谨慎的措施.而投资者应该学习成熟市场股市先进投资理念,转变内地投机模式;优化投资组合,规避投资风险.本文采用了多种计量分析方法对沪港通视角下我国沪港股市联动性问题进行了研究.本文研究的贡献主要有以下几个方面,首先本文实证研究部分采用了协整分析、格兰杰因果检验、误差修正模型、脉冲响应分析、方差分解等多种计量技术手段对沪港通背景下沪港股市的联动性变化情况进行了全面的分析,多种计量分析相互佐证,使本文的实证结果较为可靠;其次笔者在确定该论文题目时,沪港通机制刚刚启动,关于沪港通对两市影响的讨论受到了广泛的关注,所以研究沪港通对沪港股市联动性的影响是比较新的热点.而前人在这方面的研究较少,笔者以沪港通的开启为契机,研究了沪港通开启前后沪港股市联动性的变化,因此本文的研究具有一定的时效性;最后,由于沪港通开启已有一年多时间,运行情况比较稳定,因此本文有比较充足的数据样本进行实证研究,使本文的实证结果比较可靠:而前人关于沪港通对沪港股市联动性的影响的研究多数只有几个月时间的数据样本,可能存在数据不足的问题,造成实证结果不可靠.